资产估值过高，利率突提高或重挫股市

两人在国际货币基金组织官网发表的一篇联名评论中指出，全球经济正受到供给扰动叠加商品需求走强，以及工资水平上升及大宗商品价格上涨所带来的挑战，通胀也因此被推升至中央银行目标水平之上。

许多经济体为了遏制物价压力而开始收紧银根，促使名义利率大幅上升，美国等国家的长期债券收益率（其为投资者情绪的一个常用指标）更已恢复至疫情前水平。

阿德里安和阿巴斯表示，投资者通常会在名义利率之外，根据实际利率（即经通胀调整的利率）进行决策，这有助于他们确定资产收益率。“投资者也因此愿意基于较低的实际利率而承担更大风险。”

他们在文章中指出，虽然货币环境有所收紧，最近还出现利率上升趋势，但很多地区的长期实际利率仍然大幅为负，支撑了高风险资产的价格高位。为了控制通胀，货币政策可能还需要进一步收紧，而这将使资产价格面对风险。

“越来越多的投资者或将随着风险资产的吸引力降低而决定出售风险资产。”

尽管短期市场利率已在发达经济体和一些新兴市场央行转向鹰派政策以来而上行，然而政策制定者对其基准利率上升幅度的预期，以及投资者对紧缩政策何时结束的预期，存在着巨大的分歧。

“这在美国最为明显，美国联邦储备官员预计其主要利率将达到2.5%，这比10年期美国国债收益率指标高出了至少半个百分点。”

鉴于市场和政策制定者对利率最可能走势的看法存在分歧，阿德里安和阿巴斯认为，意味着投资者可能会进一步更快地调整其对美联储收紧政策的预期，这具有重要意义。

“由于通胀持续，各国央行政策收紧幅度可能会超出目前的预期。对美联储来说，意味着紧缩周期结束时其主要利率可能高于2.5%。”

他们指出，政策利率路径对金融市场及经济具有重要影响。虽然名义利率最近出现反弹，却因为因通胀较高，实际利率目前仍然且预计将继续处于历史低位。以美国为例，长期利率正徘徊在零附近，短期利率则大幅为负；至于在德国和英国，所有期限的实际利率都大幅为负。

他们认为，实际利率的偏低经反映人们对未来几年经济增长的悲观情绪、老龄化社会导致的全球储蓄过剩，以及在冠病疫情与近期地缘政治紧张导致的更高不确定性下，投资者对安全资产的需求。

“利率最近是有所上升，惟高风险资产却是继续受空前走低的实际利率支撑。长期实际利率走低与股票市场市盈率处于历史高位有关，因为在对预期的未来收益增长及现金流贴现时，会使用前者。在所有条件相同的情况下，收紧货币政策应会导致实际利率调整，造成贴现率上升，从而降低股票价格。”

全球资产估值仍然过高

阿德里安和阿巴斯说，虽然融资环境趋紧，加上人们对冠病疫情及通胀的担忧，惟全球资产估值仍然过高。信贷市场近期固然有所扩大，但利差也仍低于疫情前的水平。

美股去年在稳健盈利的支持下而有著十分突出的表现，但进入2022年，便基于高通胀、经济增长不确定性及盈利前景疲软而开始急剧下跌。因此，阿德里安和阿巴斯预计实际利率突然大幅上升可能引发美股大幅下跌，特别是在科技行业等估值较高的行业。

他们预测，若实际利率突然上升，融资环境普遍收紧，在险增长的估计值（其将未来经济增长的下行风险与宏观金融环境联系起来）或将大幅上升。

“宽松的融资环境有助于全球各国政府、消费者和企业抗击疫情，惟随着货币政策收紧以遏制通胀，情况可能发生变化，从而使经济增长放缓。”

流向新兴市场的资本也可能面对风险。这些经济体的股票及债券投资通常被认为不太安全，全球融资环境趋紧可能导致资本外流，尤其是在经济基本面较弱的国家。

阿德里安和阿巴斯认为，央行必须未来将持续存在的通膨做好平衡。由于很多国家的实际利率依然很低。货币政策收紧必然伴随着融资环境的收紧，可是，若全球融资环境大幅收紧，可能会产生意料之外的后果。实际利率的突然提高可能会导致破坏性的价格重估以及更严重的股市下跌。

由于一些行业的金融脆弱性依然很高，他们敦促货币当局应该对未来的政策立场提供明确指引，以避免不必要的市场波动，同时维护金融稳定。