发布: 11:50am 10/12/2023

中国房地产

坐看雲起 | 中國房地產業修復

作者:余永定

坐看云起)中国房地产业修复

自中國國務院正式將房地產行業列為“支柱產業”以來的二十年裡，該行業經歷了快速發展，推動了GDP增長並激發了數百萬中國人擁有自己家園的夢想。但該行業現在受到各種問題的困擾，從高物價到鉅額債務，有可能在中國負擔不起的時候破壞增長。

儘管中國沒有土地私有權，但中國家庭渴望擁有自己的房屋，既是為了改善生活條件，也是為了積累財富。由於資本管制，中國人不能輕易購買外國資產，而中國證券市場的表現也不盡如人意。中國不對住宅房地產、資本利得或遺產徵稅，並且增值前景廣闊。因此，房地產成為最具吸引力的資產形式。

從2005年到2021年，中國住宅物業實際價格指數增長了28.5%，從87.95上升到112.99。價格指數多年來曾多次下跌，每次都會強勁反彈，給中國人造成的印象是，在財富積累方面，擁有住房是最可靠的。

但是，出於房價上漲預期以及投機導致實際價格的漲幅遠遠高於家庭可支配收入的增長速度，中國年輕人越來越買不起房，更不用說不享有與城市永久居民相同的權利的農民工了。在一些一線城市，住房成本是平均收入的40倍以上。

中國政府多次試圖控制房價，例如限制單個家庭可以購買不動產的數量，甚至對房價實施行政管控。但事實證明這些措施基本無效，有時甚至適得其反。這在一定程度上是因為買家和賣家想方設法規避這些限制，但根本原因是房地產行業有效地劫持了中國經濟。

房地產行業的價值鏈很長，因此無論發生什麼，都會對上游和下游產生深遠的影響。房價增長放緩導致房地產投資增長放緩。由於這些投資和相關活動佔中國GDP的主要份額——在過去十年中平均超過10%——這拖累了整體經濟增長。

多年來，每當這種情況發生，中國政府都會放鬆或逆轉任何阻礙價格上漲的措施，為房地產投資和房價的強勁復甦創造條件。在2014-15年崩盤之後，房價飆升，並在接下來的六年中繼續上漲，創造了自2003年以來（幾乎）最長的不間斷上漲記錄。

於是，在2021年，中國政府再次出手干預，為房地產開發商引入了三條“紅線”。如果任何開發商的資產負債率超過70%，淨負債率比率超過100%，或現金與短期債務比率超過100%，它將失去獲得銀行信貸的機會。不出所料，房價指數很快開始下降，隨之而來的是房地產投資的增長。

令人驚訝的是下降的幅度：2022年，房地產投資同比暴跌10%。儘管政府很快大幅放鬆了限制性政策，但熟悉的反彈從未實現。相反，2023年前10個月，房地產投資增速同比再降9.3%，未售出建築面積增長18.3%。

如今，由於資產負債率高企和流動性短缺的共同作用，越來越多的房地產開發商在違約邊緣徘徊。其中一些——尤其是中國第二大開發商恒大——已經墜落懸崖。中國監管機構堅稱恒大違約是一次性事件，對市場影響不大，但不可否認房地產行業風險正在上升。過去中國總是成功度過難關，但這次可能有所不同。

平心而論，房地產開發商的違約，即使是非常大的違約，也不太可能在中國引發系統性金融危機。截至今年第三季度末，中國未償還銀行貸款總額為234.5萬億元人民幣（33萬億美元），其中按揭貸款僅佔39萬億元人民幣（佔總額的16.6%），房地產開發商信貸為13萬億元人民幣（佔總額的5.6%）。鑑於對借款人的高標準和高首付要求，中國按揭貸款質量很高。

銀行面臨的問題不是大規模借款人拖欠，而是借款人越來越希望提前償還按揭貸款。雖然中國銀行業的不良貸款率目前非常低—— 低於2%，但如果政府不能解決開發商（及其上下游企業）不斷惡化的財務狀況，不良貸款率可能會急劇上升。

除了對倒閉的房地產開發商進行清算和重組外，中國政府還可以通過將面臨破產風險的房地產開發商置於政府更大的控制之下來控制金融風險，無論是通過保護還是臨時國有化。它還可以為有償付能力的開發商提供流動性，購買面臨“甩賣”壓力的開發商的（金融或實物）資產。

憑藉相對強勁的財政狀況和央行採取更具擴張性的貨幣政策的空間，中國應該能夠促進解決房地產行業的債務困境。人們希望中國政府能再次成功度過難關。

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餘永定是中國世界經濟學會原會長、中國社會科學院世界經濟與政治研究所前所長，2004年至2006年任中國人民銀行貨幣政策委員會委員。

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