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黄子伦 | 用钱买钱？

不过我想要带出的信息是，如果缺乏了最后一道思考，看到公司有大量现金就直接购买，那么很容易发生我们常说的 “价值陷阱” 。在投资道路上，我们总会遇到一些上市公司，其公司市账率（price-to-book ratio）极低，甚至账率低于 1。换言之，如果你有办法买下这家公司的全部股权，然后卖掉它们的资产，就可以赚钱了。当然，这种做法不容易，主要有几点。首先，你不容易控制公司。许多公司创办人并非金融系毕业，也未必熟悉资本市场的大多数游戏规则，但是他们都知道要怎么控制自己的股权，确保不会落入他人之手。他们要么用自己名义，要么成立一家私人公司，控制公司的大多数股权（通常会是51%）然后再号召自己的家人以及创业伙伴，用个人名义再控制多一点股权（他们也有可能通过投资机构来控制）。一般来说，他们掌握70%股权，那样就不会发生大权旁落的情况。故此，纵使公司的市账率极低，作为局外人的你也得忍气吞声（除非你有办法说服创办人的亲属/亲信卖股给你）。即使你有办法旁敲侧击，拿到大多数股权，过程中，你必然会付出高于市场的价格来收购（当然还有变卖资产所需各种法律和稽查费用），最后让你的预期盈利大幅缩水。就算给你用市价完成收购，也不是每项资产都能够找到理想买家。打个比方，银行的市账率常常会低于1，而银行的核心资产就是各种贷款总额。这种资产不但体量巨大，不容易找到买家，而且当中藏着大量魔鬼细节，例如坏账率等等。有些公司的资产虽然不及银行巨大，不过他们却拥有大量的无形资产。这也是另一个大问题，因为无形资产是当公司收购其他公司所产生出来的项目，其内在价值本来就因人而异，也许账面是10亿令吉，但如果经过反复检验，也许会下滑到8亿令吉。不要忘记，公司资产的价值可高可低，但是公司的负债总额是不会有争议，一千万令吉的负债就是得偿还一千万令吉。因此，资产价值的变化也会让你的预期盈利大幅缩水。为了应付这样的状况，我们可以在市账率上更进一步地去芜存菁，用 “有形净资产” 来计算，也就把那些无形资产剔除。另一个做法则是当我们审视公司资产时，把重点放在那些没有争议的资产，例如现金。毕竟，一台已经被折旧的机械虽然属于有形资产，但是其二手市场价格也不是这么好计算，而且你也不知道这台机械的内部损耗有多高。不过，现金的价值是很少争议的。当然，另一个价值很少有争议的就是土地，而非其他的不动产（同理，非土地类型的不动产的经济价值也是可以因人而异）。现金和土地可说是最核心的资产。以上是我们在投资一些被低估的股票时会有的思路。那么，这样的公司在马来西亚里到底多不多呢？ [vip_content_start] 多得很。但并不是每一个都可以马上投身进去，还得看看当中的原因。要知道，有很多因素会促成公司紧紧握住大量现金和土地。有些公司因为身处较为挑战的经商环境，所以现金是他们的保命符，以确保员工的饭碗获得足够照料；有些则是因为创办人经历过金融风暴，不想公司陷入财务危机或偿还高昂的贷款利息，所以会大量囤积现金，尽可能不要举债（生意上的赊账就另当别论）；有些则在寻找可以收购的目标，所以暂时就囤积着现金；而有些公司则只是纯粹不思进取，把小股东的钱当作自己的钱，也不派股息，也不去找更好的方式来利用这笔现金。因此，身为基金经理的我们就会进一步分析各种缘由，如果能接触到管理层更好，这样就能够更进一步了解当中的状况，也比较容易估算，我们到底要在这一只股票等多长的时间。如果公司有固定派发股息的政策，那么我们会比较愿意投资，起码这笔投资在整个投资组合里不会是处于 “闲置” 的状态。不过我想要带出的信息是，如果缺乏了最后一道思考，看到公司有大量现金就直接购买，那么很容易发生我们常说的 “价值陷阱” 。这种等待是极为漫长且充满煎熬。如果不幸遇到那种纯粹摆烂的上市公司老板，那么纵使公司的现金再多，极有可能也会被他败光。

9月前

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