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黄子伦 | 浅谈OSK估值和业务组合拳

OSK一开始的业务为证券和投行，经过多年的努力后，目前它们的业务已经往房地产发展、建筑业、酒店业、资本融资，以及工业品生产方面进行发展。当中，有被许多人忽略的一点，那就是他们手中握有的RHB银行股份。上一篇文章提到峇都交湾（BAK）和吉隆坡甲洞（KLK）的关系，并说明前者的主要业务都聚集在后者，而且也从后者获得丰厚股息，在加上母公司自身业务的股息后，投资者不但能够获得更高的股息金额，而且整体估值也相对诱人，不失为一个有趣的投资标的。今天这篇文章，我们也来看看另一家同样是拥有优秀资产且自身业务也做得相当不错的公司，那就是侨丰控股集团（OSK Holdings Berhad，以下简称OSK）。 OSK一开始的业务为证券和投行，经过多年的努力后，目前它们的业务已经往房地产发展、建筑业、酒店业、资本融资，以及工业品生产方面进行发展。当中，有被许多人忽略的一点，那就是他们手中握有的RHB银行股份。直至截稿时，RHB银行的市值高达244亿令吉，作为拥有其10.24%股份的OSK，大约握有RH B银行25亿令吉的资产，而其自身市值目前为32.8亿令吉。也就是说，扣除掉25亿令吉，OSK其他业务的估值为7.8亿令吉。根据2023年年报，OSK录得4.66亿令吉的税后净利，其中大约2.8亿令的税后盈利是从RHB银行取得，因此，可以大概推算OSK其他业务的税后盈利为1.86亿令吉，结合7.8亿令吉的估值，那么意味着其自身业务的本益比为4.2倍！我多年前拜读了冷眼前辈的著作，他提到了自己众多选择股票的标准，其中一个就是本益比不能超过10倍。当然，我们也知道，如今的股市大环境已经和冷眼前辈写下自己心得时已今非昔比，如果我们一直以10倍本益比作为标准，可能会错失很多机会。故此，如今当我们使用本益比时，都会要做出调整，并且要用横向（与同行）和纵向（与历年）相比，这使得10倍本益比以下的优质股，如凤毛麟角。而，如果我们在OSK的推算是正确的话，那么意味着OSK是有符合冷眼前辈多年前的选股标准。在上一篇文章，我们有提到要留意子公司是否有 “价值输送” 的因素在里头，例如KLK给BAK提供丰厚股息那样。而我们也在OSK的财报里也看到了这因素。 2012年5月，RHB银行（当时名为RHB资本）就向OSK提出收购其投行业务的意向，并最终以20.9亿令吉成交，其中90%的成交额以RHB银行股份来满足。OSK变卖投行业务后的那几年时间里，每当RHB银行派发股息，OSK几乎把全部股息再投资，以增持RHB银行的股份。直至近8年，随着RHB银行所派发的股息日益增高，OSK参与股息再投资计划的比例也有所调整，更多时候是取回现金，用作自身发展和股息派出。这就是OSK和RHB银行之间的业务关系的简单概要。在过去几年时间里，OSK除了继续发展自己的房地产业务（预计今年会推出大约总值15亿令吉的楼盘），他们也积极发展资本融资业务，其营收从3, 483万令吉（2016年）上升到1.51亿令吉（2023年），而总贷款额也从3.5亿令吉（2016年）飙升到17.4亿令吉。不但营收有所增长，其贷款组合也更加多元，并开始积极拓展公务员贷款的业务，从针对的客户群、贷款率、贷款流程，再到对借贷者最重要的贷款额出金率，OSK都颇具竞争力。最重要的是，和银行所发放的个人贷款不同，公务员贷款是直接从薪水扣除，所以这类贷款的呆账率是极低。在未来，估计这项业务会带来更多惊喜。除了这项业务，OSK也有另一个也极少人留意的业务，那就是电缆和电线产品，它们被纳入其工业品生产的业务里。如今，与数据中心相关的投资主题显得异常火热，因为在建造数据中心过程中需要大量中低电压的电缆和电线（也是OSK的业务所在），这就无疑给这些工业品生产上提供大量商机。不久前上市的Master Tec，也是因为数据中心的投资主题而股价被热烈追捧。不过， [vip_content_start] 市场总是鲜少留意那些较为低调的从业者。这也是OSK有意思的地方，因为他们清楚市场有许多商机，但不会盲目扩展，而是在扩张和盈利之间取得健康的平衡。加上他们还有其他业务收入，更让他们在许多从业者大打价格战时游刃有余。当然，OSK也不是没有弱点的。其中最影响他们估值的因素，恐怕就是市场对房地产股普遍都兴致缺缺。这也是无奈的事情，毕竟钳制房地产发展的政策至今未见松绑，加上房价常被视作人民生活沉重生活负担的最佳替罪羔羊（有意思的是，大家是一边抱怨房子很贵，一边奋力地想要成为拥房族）。故此，许多房地产股的估值都偏低，平均市账率（price-to-book ratio）为0.7倍，而OSK为 0.5倍。不过，这并不能视为OSK在市账率的角度是被低估，因为其净资产需要做一些调整。而这个调整，就和OSK所持有的RHB银行股份有关系。由于OSK拥有RHB银行10.24%的股份，加上前者在后者的董事局拥有一席之地，享有一定程度的影响力。因此，OSK会把RHB银行作为股权相关方式来处理（equity method）。根据这项准则，OSK会把属于他们的RHB银行的净资产记录在自己资产负债表里。因此，在2023年的年报里，有36.4亿令吉的净资产就来自于RHB银行。然而，RHB银行目前的市账率为0.8倍。换言之，OSK所握有的RHB银行股份需要打上20%折扣，相当于 7.2亿令吉（视RHB银行估值而定）。在2023年，OSK的总资产为61.2亿令吉，扣除7.2亿令吉后约为54亿令吉。我们用OSK的32.8亿令吉市值除以54亿令吉的总资产，就会拿到0.6倍的市账率。当然，如果要更加苛刻一点来计算也不是不可以，只不过这种方式也只是给我们了解OSK在市账率方面被市场低估的可能性会偏低。而要改变市场的固有印象，就需要拿出实际的业绩来说话，让市场明白自己有更多值得被留意的业务潜力。而OSK目前的业务策略，估计将以资本融资为未来主力，原有的房地产和电缆生意继续是基本盘，再把从RHB银行所获得的丰厚股息，为其现金流输血。可以说整个策略组合拳和资本框架设计都相当有意思。以上就是对OSK的一些简单解读。希望对各位有所帮助。

9月前

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黄子伦 | 论众筹风险以及秘辛

要参与众筹，风险管理一定要做足，不是纯粹告诉自己把钱亏掉就算了。要知道，大部分人在还没亏钱之前都很潇洒，到亏钱后就会哭得如丧考妣，因为他们这笔钱直接影响了他们的生活品质。投资这个课题可以有很多种区分的方式，其中一个较为少人提及的区分方式就是 “一级市场”和 “二级市场” 。这两者的区分方式就是看金融产片是怎么看该金融产品是第一次发行，在二级市场买卖。我们一般所熟知的股票交易，属于二级市场，因为你是把手中股票卖给另一位投资者。如果是初次发行的股票，例如IPO，就属于一级市场。从名字上来看，二级市场似乎没这么高端，不过二级市场是一件商品能够流通的核心关键。股票如此、房地产如此、汽车如此，就连许多奢侈品手提袋也是如此。要是少了二级市场，再贵的商品也只是老黄卖瓜，自卖自夸。因此，人们投资一级市场就要明白自己需要承担更高风险。而今天要谈到关于一级市场的话题，那就是 “众筹” （Equity Crowdfunding）。简单来说，商人为了扩大生意版图，在合法合规的平台里公开发售他们公司的股份，以达到集资目的。投资人可以花几千令吉买下一家私人公司的股份，之后可以通过几种方式获得回报率，包括股息（前提是赚到钱）、套现（转卖给另一位买家，如果你找得到的话，或者卖回给公司创始人），或者等待该公司被高价收购，甚至是上市。反之，如果公司经营不当，破产清盘，很可能是赔光全部金额。这种投资机会对很多人来说，尤其是上班族，是非常少有的。因为绝大部分的公司都不会允许自己的员工在外面开设公司，所以投资众筹就成了他们为财富增值的一个渠道。然而，正如我前几期的文章所言，术业有专攻，不是每个人都有能力以及时间去研究什么投资标的。奈何，在庞大的潜在利益诱惑面前，人的理性往往都会败下阵来。有外国报告在追踪410间公司后发现（有无众筹的公司数量各半），没有众筹的公司最终有四间倒闭了，而有众筹的公司则倒闭了35间，是前者的8.5倍。而在盈利率方面，表现最好的公司，有众筹的公司的盈利会优于没有众筹的公司，大约高出一倍；不过，如果看普遍数据的话，有众筹的公司的亏损会大多数情况会更严重，最差劲的组别里，有众筹的公司会比没有众筹的公司亏多将近三倍。有意思的是，有众筹的公司在通过众筹集资之前，其财务表现都远远逊于没有众筹的公司，可见两者的根基优劣之别。从这几组数据来看，众筹都是一个极高风险的投资。况且，我们还没有讨论众筹投资者们缺乏监督和管理公司运营的能力。在这里，我想要点出另一个点是，许多参与众筹计划的人们，可能这一生都未曾创业，或者不懂得创业的难度。一间公司是不是能够生存下来（且不提成功），是有许多关卡要通过，例如产品/服务的素质、运营成本的控制、资金链的安排、团队的经验和配合度、靠谱的供应商，稳定的客户源等等。而且，和很多事情一样，做生意也是讲究规模效应的。你要做一家10万令吉营收的公司，和做一家100万令吉营收的公司，两者的方式是截然不同的，更别提要达到一个亿的营收。连10万令吉的盈利都做不到就倒闭的公司，俯拾皆是。也就是说，你买入众筹股份，就是买入一个未经市场检验的试验品。相较于那些准备上市，不管是主要交易板还是创业板的公司，他们都已经具备最低限度的规模、盈利，以及有经验的团队。也就是说，这些公司已经通过市场的测试，纵使亏钱也能够迅速止损，所以风险较低。而每行生意里都是有自己的行当，作为投资者，怎么看都是门外汉。一个行业的水有多深，只有亲自走过才知道。巴菲特也说过不要用自己的双脚去测试水的深度。要参与众筹，风险管理一定要做足，不是纯粹告诉自己把钱亏掉就算了。要知道，大部分人在还没亏钱之前都很潇洒，到亏钱后就会哭得如丧考妣，因为他们这笔钱直接影响了他们的生活品质。在这里，我想加入另一个视角。 [vip_content_start] 其实回到现实生活里，有利可图的商业项目会走上众筹这条道路，其概率是非常低。就像是英文里的那句，一开始投钱去初创企业的肯定是离不开三个F，也就是Family、Friends以及Fools（亲人、朋友，以及蠢蛋）。说明生意是不可能独立完成的。以前TVB有一部职场穿越爽剧《九五之尊》，里面从清朝穿越回来的雍正皇帝就和他所要辅助的商二代说：『你是一个做大事的人，所以你遭遇的都是大问题』。从另一角度解读，当你要办的事情越大，你从旁人所需要的资源和协助就越大。故此，一个想要大展拳脚的商人，自然会遇到各种问题，但他们也会在解决这些问题的过程中结识不少人脉，是大客户、是供应商、是银行家、是房东、是同行等等，而这些人脉或多或少就会成为他们在未来集资的重要来源。我们也可以反过来推敲，如果一个商人无法依靠自己的力量找到足够的投资者，那么其商业模式的成功概率，以及其人脉的深度，可能还是让人存疑。当然，有一种情况就是那个商业模式实在太前卫了，市场里压根儿没有人看得懂。只不过，这种情况的发生概率恐怕要打上更多折扣了。以上，就是我对众筹的浅显认知，希望对你有所帮助。

9月前

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黄子伦 | 用钱买钱？

不过我想要带出的信息是，如果缺乏了最后一道思考，看到公司有大量现金就直接购买，那么很容易发生我们常说的 “价值陷阱” 。在投资道路上，我们总会遇到一些上市公司，其公司市账率（price-to-book ratio）极低，甚至账率低于 1。换言之，如果你有办法买下这家公司的全部股权，然后卖掉它们的资产，就可以赚钱了。当然，这种做法不容易，主要有几点。首先，你不容易控制公司。许多公司创办人并非金融系毕业，也未必熟悉资本市场的大多数游戏规则，但是他们都知道要怎么控制自己的股权，确保不会落入他人之手。他们要么用自己名义，要么成立一家私人公司，控制公司的大多数股权（通常会是51%）然后再号召自己的家人以及创业伙伴，用个人名义再控制多一点股权（他们也有可能通过投资机构来控制）。一般来说，他们掌握70%股权，那样就不会发生大权旁落的情况。故此，纵使公司的市账率极低，作为局外人的你也得忍气吞声（除非你有办法说服创办人的亲属/亲信卖股给你）。即使你有办法旁敲侧击，拿到大多数股权，过程中，你必然会付出高于市场的价格来收购（当然还有变卖资产所需各种法律和稽查费用），最后让你的预期盈利大幅缩水。就算给你用市价完成收购，也不是每项资产都能够找到理想买家。打个比方，银行的市账率常常会低于1，而银行的核心资产就是各种贷款总额。这种资产不但体量巨大，不容易找到买家，而且当中藏着大量魔鬼细节，例如坏账率等等。有些公司的资产虽然不及银行巨大，不过他们却拥有大量的无形资产。这也是另一个大问题，因为无形资产是当公司收购其他公司所产生出来的项目，其内在价值本来就因人而异，也许账面是10亿令吉，但如果经过反复检验，也许会下滑到8亿令吉。不要忘记，公司资产的价值可高可低，但是公司的负债总额是不会有争议，一千万令吉的负债就是得偿还一千万令吉。因此，资产价值的变化也会让你的预期盈利大幅缩水。为了应付这样的状况，我们可以在市账率上更进一步地去芜存菁，用 “有形净资产” 来计算，也就把那些无形资产剔除。另一个做法则是当我们审视公司资产时，把重点放在那些没有争议的资产，例如现金。毕竟，一台已经被折旧的机械虽然属于有形资产，但是其二手市场价格也不是这么好计算，而且你也不知道这台机械的内部损耗有多高。不过，现金的价值是很少争议的。当然，另一个价值很少有争议的就是土地，而非其他的不动产（同理，非土地类型的不动产的经济价值也是可以因人而异）。现金和土地可说是最核心的资产。以上是我们在投资一些被低估的股票时会有的思路。那么，这样的公司在马来西亚里到底多不多呢？ [vip_content_start] 多得很。但并不是每一个都可以马上投身进去，还得看看当中的原因。要知道，有很多因素会促成公司紧紧握住大量现金和土地。有些公司因为身处较为挑战的经商环境，所以现金是他们的保命符，以确保员工的饭碗获得足够照料；有些则是因为创办人经历过金融风暴，不想公司陷入财务危机或偿还高昂的贷款利息，所以会大量囤积现金，尽可能不要举债（生意上的赊账就另当别论）；有些则在寻找可以收购的目标，所以暂时就囤积着现金；而有些公司则只是纯粹不思进取，把小股东的钱当作自己的钱，也不派股息，也不去找更好的方式来利用这笔现金。因此，身为基金经理的我们就会进一步分析各种缘由，如果能接触到管理层更好，这样就能够更进一步了解当中的状况，也比较容易估算，我们到底要在这一只股票等多长的时间。如果公司有固定派发股息的政策，那么我们会比较愿意投资，起码这笔投资在整个投资组合里不会是处于 “闲置” 的状态。不过我想要带出的信息是，如果缺乏了最后一道思考，看到公司有大量现金就直接购买，那么很容易发生我们常说的 “价值陷阱” 。这种等待是极为漫长且充满煎熬。如果不幸遇到那种纯粹摆烂的上市公司老板，那么纵使公司的现金再多，极有可能也会被他败光。

9月前

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黄子伦 | 公积金局派息率不够高？

有些人可能会说，如果公积金局觉得本地市场不够大，可以投资更多海外市场，然后引述英伟达的股价去年飙升多少倍，借此推论公积金局投资不够积极。我国公积金局在上周日公布2023年的派息率，传统账户（conventional account）和伊斯兰教义账户的派息率，分别为5.5%和5.4%。此消息一出，很多网民在社交媒体不断吐槽，各种批评声浪，说是不堪入目，真的一点也不为过。很多散户或许并不明白的是，你用一千令吉赚到50%的投资策略，到了一万令吉，甚至是十万令吉或许都能够奏效。但是到了百万令吉，就开始有难度了。马来西亚股市里有小而美的小型股，可是这当中有许多公司的市值可能也是那几千万令吉而已。如果你投资的股票缺乏流动性的话，整个入场和离场的操作就会非常麻烦。驾大船掉个头都不容易如果到了千万令吉，甚至是上亿令吉的级别，就更难了。这就像驾驶一艘大船，掉个头都非常不容易。我记得巴菲特在提到他投资日本市场时，有提到其公司资金体量巨大，如果进入新的市场，要确保池子够深（交易量要足够大），够阔（股票类型选项要足够多元）才有足够空间让池里翻腾。有些人可能会说，如果公积金局觉得本地市场不够大，可以投资更多海外市场，然后引述英伟达的股价去年飙升多少倍，借此推论公积金局投资不够积极。但是啊，大家可能忘记公积金局的责任是什么。公积金局的存在并不是让你成为超级大富豪，而是确保大多数的马来西亚人有足够金钱退休，让退休生活满足基本的尊严，以免最后演变成为社会问题（也是要政府花钱解决）。因此，稳定的回报率才是公积金局的首要目标。作为一名基金经理，我对公积金局长期且稳定的表现只能是脱帽致敬。或许很多人并不知道，我的同事以及同为基金经理的同行，没有人投诉过公积金局的投资表现，甚至可以说大多数人都是很满意的。的确，有很多基金经理能在一年内给你带来20%的回报率，但他们也有可能在别的时候蒙受10%的亏损。大家可以自行想象一下，如果公积金局告诉今年亏钱没有派息，大家做何感想。更进一步说，公积金局的派息率都是通过 “已实现盈利” 来分配的。没拿到现金就不用作派息只要还没有卖出去，没有拿到现金，哪怕账面上赚再多钱，都是不能够用来派息的。故此，公积金局是有可能买入过英伟达股票，或者到现在还继续持有，但用来派息给大家的比例很少而已。说一件可能很多圈外人不知道的事。在去年大约10月开始，我们就听到公积金局 [vip_content_start] 激进地套利的传闻，一些公积金局的外部基金经理也是收到指示要把现金提升到一定比例，其他的券商朋友则忙着牵线找买家，看能不能用 “场外交易” （direct business transaction）的方式处理，以免市场情绪被这些巨额交易量所影响。那个时候，我大胆揣测2023年的派息率会比较高。公积金局理应值得掌声当然，此番言论如今听起来是有点事后诸葛。而让我想不到的是，坊间开始传言公积金局将派息高达6%。虽然，我内心对派息率是越高越好，但我也觉得是有那么一点勉强。所以，专家的访问只是作为一个意见来参考。如果这些意见变相提高了大家的期待值，进而把公积金局的表现批评得体无完肤，就有失公允。回看2023年的股市，富时吉隆坡综合指数是下滑了2.7%。就连富时大马首100指数也只是微微上涨了0.6%。公积金局拿得出5.5%的派息率，理应得到掌声。也许，有朋友会说富时大马小型股指数在2023年上涨了9.6%，为何公积金局的表现更差？但是你要知道，公积金局的总资产在2022年就已经是接近1.1兆令吉，在国内是巨无霸级别。这就要回到我一开头说的事情，大有大的难处。环顾整个马来西亚股市，哪怕股王马来亚银行的市值已经高达1,170亿令吉，公积金局的一成资产体量就差不多可以将马来西亚私有化了。这艘大船，一点都不好驾。诚如我此前文章反复提到的，公积金局是大家有钱退休的最佳捷径。无奈的是，在现实世界里，人们总是对可行，且是行之有效的捷径视而不见，反而痴迷于寻找别的途径，最后赔上更多的金钱和时间。

10月前

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黄子伦 | 季度报告观察有感

既然对股价助益不大，为何有些公司会在第四季度报出难看的业绩？其中一个重要的经济诱因是业内常说的“kitchen sinking”，即“巨额冲销”。 2023年最后一个季度的公司财报已于上周四悉数发布（除部分财年特殊的公司外）。回顾多个季度财报，我们发现本轮第四季度与去年第四季度颇为相似，惊喜与惊吓并存。在追踪的名单中，部分公司前三个季度财报表现常规，与管理层预期一致。然而，到了第四季度，却出现了额外开支，包括运营开支和税务开支增加。公司业绩若超预期，自然会提振股价。反之，若与管理层预期不符，且在第四季度才出现，则会对股价造成重创。投资不仅要关注公司基本面，也要关注市场预期是否落差。掌握这种信息差，有时也是重要的投资策略。第四季度财报难看有原因既然对股价助益不大，为何有些公司会在第四季度报出难看的业绩？其中一个重要的经济诱因是业内常说的“kitchen sinking”，即“巨额冲销”。当公司前几个季度财报表现不佳时，管理层可能会有“反正都烂了，索性烂到底，明年又是一条好汉”的心理，于是决定在最后一个季度释放所有坏消息，例如资产减值、解雇员工、赔偿、增加税务开销等等。当然，也有公司在前三个季度表现优异，却在第四季度进行“kitchen sinking”。这背后很可能是公司对明年的业绩较为悲观。假设同样要对某项资产进行减值，无论是在今年12月还是明年1月进行，对公司的现金流并没有影响。但如果公司管理层认为明年业绩可能较弱，就会选择在今年12月进行减值。这样一来，公司进入下一年后就无需担心这笔减值会影响业绩，同时也能降低第四季度的盈利，从而更容易实现同比增长。当然，这一切都是在合乎会计准则的情况下进行的。我所描述的只是一些经济诱因。那么，第四季度过去了，接下来的4月、5月所公布的第一季度财报又会如何呢？阅读第一季度财报像拆弹我记得去年第一季度，阅读公司财报就像是在拆除炸弹般惊心动魄。除了有更高的人力和电能成本，更重要的是有许多公司受到季节性影响，表现不如预期。这也难怪，毕竟1月至3月的工作日相对较少，尤其2月份更是转瞬即逝，再加上各种节假日的影响，即使是公司内部的销售团队也容易出现业绩偏差。到了第二季，许多公司员工开始收拾心情了，正常工作，而大部分公司的预算也获批。通常，会在8月、9月看到较为常规的业绩。这段时期或多或少会受到斋戒月的影响，不过因为公司的工作效率也开始恢复，所以会有互相抵消的效果。到了第三季，也就是10月、11月时公布的季度财报通常都会比较好，也是许多公司全力冲击业绩之后所获得的最佳成绩单。对股价 [vip_content_start] 最有帮助。曾有一位同行说过，一整年里只有一两个季度最为关键，其余的季度都是在埋头做研究或者寻找新的投资机会而已。当然，在2023年的10月和11月，整体市场表现还是相对疲弱，直到11月下旬才开始慢慢复苏。业内就有许多传闻是官联投资机构（包括公积金局）纷纷地在套利，造成整体市场有强大卖压，许多大型蓝筹股都未能幸免。如今，公积金局宣布2023年的派息率为5.50%，比前一年高出了15个基点。这传闻和新闻报道也找到逻辑自洽之处。如果要论2023年最大的变数，当属中国经济复苏步伐并不如预期。在年初，市场普遍认为中国会出现更多的复苏迹象。当然，我们也知道事实并非如此。这就导致许多依赖中国市场的公司在这一年里遭受程度不一的业绩影响。另一个重大变数就是2023年的劳动力成本提升。这对许多制造业来说是一大重击。当然，这也只是一些非常主观的观察，市场里总是有特例，大家也可以多多留意自己追踪的公司业绩，是不是有我所说的倾向。

10月前

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黄子伦 | 基金创新高，还能入手吗？

当我们看到一只基金的操作费用比率长期不变或者越来越低，除了意味着基金经理的投资策略趋向稳定，也可能表明这位基金经理的策略过于被动（甚至懒惰）。下次，当你看到有人推荐某只信托基金时，不要被其价格创下历史新高而吓退，而是要询问对方两个问题。面对已经上涨许多或创下历史新高的股票或基金，许多人会问：“还能买吗？” 这其实是一种常见的投资心理，叫做“均值回归”（mean reversion）。人们认为，事物（尤其是金融产品）有一个平均值，价格会围绕着平均值上下波动。当价格跌破平均值时，会回升；当价格突破平均值时，会回落。例如，一只A股长期价格为1.00令吉，跌至0.70令吉时，许多人会认为它会回升到1.00令吉，于是买入。然而，这种“均值回归”策略的前提是，平均值保持不变。对于上市公司，平均值意味着其业绩、成长率、财务健康水平、行业前景、管理层素质等因素。只有这些因素保持不变，均值回归策略才有效。那么，对于信托基金，尤其是股票型基金，其“平均值”是什么呢？答案就是整个投资组合里的股票（接下来就以股票型基金来阐述）。基金 ≠ 股票许多人将信托基金与股票相提并论，认为股价到达新高后就难以突破，除非有新的利好因素。这种观点看似有技术分析依据，但将基金视为股票却是一个典型的类比错误。为什么这么说呢？一只股票型基金虽然包含多只股票，但每只股票的上涨潜力不同，有的可能只有20%，有的可能高达100%。此外，每只股票的上涨时间也不同，取决于其背后的公司所处的商业周期。当基金经理判断某只股票的上升潜力已接近尾声时，就会寻找下一只潜力股替代它。这就像一场没有终点的接力赛，每只股票完成使命后就会退场，由其他股票接棒，不断循环。因此，从理论上讲，一只基金的上升潜力是无限的。基金经理可以根据市场情况不断调整投资组合，更换表现不佳的股票。反观一家公司，其业务不可能像基金那样频繁更换，例如今天种榴莲、明天生产手套，大后天要做数据中心，这显然不现实。总结来说，信托基金和股票是两种不同的投资产品，不能简单类比。基金的持续增长能力取决于基金经理的管理能力和投资策略，而非单一股票的表现。基金价格 ≠ 基金价值一位同行也持有类似观点。他认为，假设一只基金的价格创下新高，如果基金经理卖掉所有股票，持有100%现金，基金价格依然在新高点。按照“基金价格到达新高点就不应该入手”的逻辑，这只基金应该被忽视。然而，投资者却不知道这只基金拥有充足的现金，基金经理可以自由买入他认为有潜力的优质股票，等待下一轮的股票上涨。反观，另一只基金的价格已经从新高点滑落，投资者觉得自己可以捡便宜货，但这只基金的现金比例可能只有3%左右。除非投资组合的股票会上涨，否则基金价格只会不断下跌。基金经理需要卖掉手中的股票，才有现金来买入新的股票，更别提这过程中所出现的煎熬和反复斟酌。因此，在策略的灵活度上，持有大量现金的基金经理显然更能伺机而动。在这个假设例子里，投资者可能会错过一只更有上升潜力的信托基金，实属可惜。因此，衡量一只信托基金是否值得买入，除了我以前专栏里说过的“基金的表现必须优于投资基准”等等，还要看基金的现金比例是否过高（代表基金经理还有发挥空间），以及基金经理是否积极地套利和平仓（以确保基金经理积极寻找上升潜力）。信托基金的投资策略市场上的信托基金琳琅满目，一家公司可能就有上百只基金，但基金经理却只有二十来人。平均下来，每个人要负责四、五只甚至更多的基金。这必然会分散基金经理的专注力，而那些被公司视为旗舰基金的产品则会得到更多关注，表现也更可能不断突破。这也是购买旗舰产品的好处之一。相比之下，信托基金的上升潜力更强于上市公司股票。（请注意，我指的是上升潜力，而非上升幅度，后者仍然是股票更胜一筹。）而这种潜力取决于基金经理更换投资组合的积极程度。因此，当我们看到一只基金的操作费用比率长期不变或者越来越低，除了意味着基金经理的投资策略趋向稳定，也可能表明这位基金经理的策略过于被动（甚至懒惰）。下次，当你看到有人推荐某只信托基金时，不要被其价格创下历史新高而吓退，而是要询问对方以下两个问题： [vip_content_start] 如果对方无法回答这两个问题，那么你就要谨慎考虑是否要投资这只基金了。

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黄子伦 | 寻找生活里的 “杠杆”

简单来说，你要从现有的工作找到可以借力打力的地方。如果你是在上市公司工作，那么你对公司的业务和发展愿景肯定比较容易拥有信息上的优势，行业内部的变化也是能够得到第一手消息。要买股票，自然会比许多外部的散户更有优势。之前我分享了一些与主流不同的理财观点，其中强调了努力工作的重要性。我知道，一些读者可能认为这种观点过于偏袒资本家，像是给大众洗脑。作为一名普通上班族，我理解那种拼尽全力却看不到希望的无力感。说到底，问题在于时间不够用。即使你再能吃苦，一天也只有24小时。你需要找到生活中的“杠杆”，才能撬动更大的财富。什么是“杠杆”？我先用一些没有杠杆的例子来说明。电召车服务兴起以来，吸引了许多人加入。许多人辞掉原有工作，成为全职电召车司机。的确，电召车司机有望获得可观的收入。努力一点、机灵一点，月入过万并非不可能。低门槛和高收入的诱惑，也让这个行业不断涌入新人。我为那些通过电召车获得高收入的朋友感到高兴。然而，我同时也想提醒大家，这份工作也存在一些潜在风险。最大的风险在于，司机的工作时长和收入并不成正比。随着工作时间的增加，汽车损耗也会不断累积。而汽车的损耗会直接影响司机的服务质量和竞争力。随着加入电召车行业的司机越来越多，蛋糕也越分越小。这导致了司机收入减少，不满声浪也越来越高。许多司机开始担忧自己的未来。如果他们选择离开电召车行业，重返职场，这段空白期会影响他们的再就业机会吗？如果他们原本就没有从事其他工作，岂不是只能和电召车服务“长相厮守”了？这就是我想要表达的杠杆效应。寻找借力打力之处简单来说，你要从现有的工作找到可以借力打力的地方。如果你是在上市公司工作，那么你对公司的业务和发展愿景肯定比较容易拥有信息上的优势，行业内部的变化也是能够得到第一手消息。要买股票，自然会比许多外部的散户更有优势。然而，遗憾的是，许多人对自己公司并没有太多兴趣。公司卖些什么，和谁在竞争也都没兴趣知道。对他们来说，这只是一份工作。这当然没什么，只不过，这么一来，这份工作最大的意义就是准时支付薪水。打个比方，一份月薪五千令吉的工作，它所能够带来的效益，往往就不会超过五千令吉。你没能从这工作获得那个杠杆的支点。那么，如果你有从事一些副业，也是挺不错的。但此前文章说过，许多副业都是重劳动力属性，并不是每个人吃得消。弄不好，还会反过来影响正职。所以，副业也要挑。最好找到那些能够积累经验、或者需要考取证书、需要时间堆叠成绩的副业。否则，你也只是进入上述电召车服务的循环里，知道体力耗尽。为什么那些资本家这么有钱？我记得经典香港电视剧《创世纪》里，徐文彪和叶荣添的一场对峙过程里，徐对叶咆哮道：“那些有钱人只是拿一些钱出来、花一些时间，然后把房价炒起来就能够赚大钱了！他们哪里懂得盖房子和建筑？” 。资本家连一滴汗也没流就赚进过亿盈利，努力工作的人们房子的首款也拿不出来。但事实是，资本家在豪赌时，犯错的代价是极高。就像是不久前所发生的小型股风暴里，又有多少人能够接受自己的财富一天之内蒸发掉30%，两天内少于一半？别说是真实世界的财富，即便是游戏世界里的财富不见掉一半，相信许多人是直接删号，然后卸载游戏。如果受不了这些代价，又哪有怨恨资本家赚得盆满钵满的资格呢？回到正题里的 “杠杆” 。我认为也有另一种做法，那就是 “去杠杆” 。 [vip_content_start] 这里自然不是要你自废武功，从此躺平。而是从另一个角度来寻找生命的快乐。毕竟，每个人对名利的需求都不同，有些人是比较没那么执着的。要知道，我们的无力感往往并非来自我们所拥有的事物，而是来自我们所没有的事物。就好像那句网络用语 “不期不待，没有伤害” ，巴菲特也曾说过类似的话：美满的婚姻来自于 “没有期待” 。有时候，我们在拼命追逐，很容易忘了为何要努力的初衷。努力固然重要，但开心也很重要。希望大家都能够找到属于自己生活的 “杠杆” 。

10月前

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黄子伦 | 熟不能生巧只会止步不前

我最近在看一些金融影片时听到句有意思的话，那就是 “practice doesn’t make perfect, practice makes permanent” （意即熟不能生巧，只会止步不前）。上周我分享了一些理财建议，其中提到不要轻易“理财”。因为理财陷阱多，需要事先做好功课，所以建议刚入职场的社会新鲜人不要急于购买各种理财产品，否则容易成为冤大头。年轻人最大的优势就是学习能力强，尤其是记忆力和精力充沛。这个阶段应该把重点放在积累谋生技能上，努力提升自己的职业竞争力。那么，什么时候才开始投资呢？当你已经存够6个月的紧急储备金，就可以开始考虑投资理财了。为什么需要6个月的紧急储备金？因为这是一个相对安全的缓冲金额，可以应对失业或重大开销等意外情况。投资的资金必须与紧急储备金分开，以免影响日常生活。起点不同结果也不同加上在投资的世界里，是非常不公平的。假设A和B两个人，他们都已经存够6个月或以上的紧急储备金，现在他们准备拿出一笔钱投资在同一个工具里。如果这项工具在一年里给他们带来6%的回报率，A投入100万令吉，而B投入了1万令吉。那么，一年后，A得到的回报是6万令吉，而B则得到600令吉的回报。两人同样提取回报，可以想象6万令吉和600令吉所能办到的事情就差很多。先说600令吉，一个人在外用餐动辄20、30令吉了，这个600令吉可能不到两周就花光；反过来，6万令吉就很不同了，因为这随时是很多上班族一年的净收入，只要A的开销没有太离谱，6万令吉可以花很久。当然，会有人不赞同，觉得有钱人的开销也是很高，他们出入高级场所、购买奢侈品、什么跑车、游艇、私人飞机等等。这些6万令吉怎么会够呢？确实，有钱人的生活开销是可以很高，但不要忘记，他们也可以花得很少。也就是说，他们是有选择权。但是，对于普通人来说，他们只能省着来花。所以，6万令吉在现实实践里是真的可以花很久的。也因为6万令吉可以花很久，所以让这笔钱继续利滚利，最后A和B之间的财富距离就会越来越大。理财产品门槛的限制另一个不公平的地方是，由于A拥有的财富比较多，他所能够接触到的理财产品也会比B来得更多。如果A要更加进取的话，他大可把在100万令吉分成两个部分，一笔是比较高风险，例如15%，另一笔则是6%。这么一来，B和A之间的财富差距就不只是那99万令吉了，而是从这99万令吉所衍生出来的各种 “有欠公平” 的劣势了。写到这里，并不是说既然这么糟糕，大家就去躺平吧！我想要表达的是，虽然金钱并不是万能的，但金钱能够给我们的生活打开更多可能性。因此，除非你已经是腰缠万贯的富二代，例如上述所提及的A，否则身为更普遍的B的我们，理应更加努力地试着让自己和这个世界谈判时握有更多筹码。所以，我才会反复地说要认真对待工作。这里并不是想要强调打工就有出头天的刻板思想，而是想要传达一个大家应该要有的生活态度。如果你已经很认真了，却依然得不到你想要的成果，那么可能你只是在 [vip_content_start] 重复过去的步骤罢了。熟不能生巧只会止步不前我最近在看一些金融影片时听到句有意思的话，那就是 “practice doesn’t make perfect, practice makes permanent” （意即熟不能生巧，只会止步不前）。就好像很多人都觉得自己的驾驶技术很不错，但如果把他们丢进赛车场里，他们就会发现自己的驾驶技术根本谈不上优秀，甚至可以说是非常糟糕。当他们开的那辆跑车达到极高的速度时，他们就会开始紧张，连方向盘都握不稳。大部分人在生活里都是如此，每日只是重复着自己已经熟悉的三板斧。或许，在这三板斧里，他们已经是非常熟练了，但是他们只是很机械式的重复罢了，还不是一位巧手。例如运动员也是一样，他们是有基础训练，但都需要不断去尝试新的事物，好比更短的时间、更长的距离、更耗耐力的训练、更沉的重量、更刁钻的打法、更逆风的策略等等。就算是我们投资也是如此，很多旧理论时常失灵，尤其是疫情时期开始，宏观分析变得异常困难。别无他法，只能继续学习，尝试寻找新突破。祝各位在新的一年里能够收获一个新的自己。

10月前

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黄子伦 | “非正规” 的致富之道

也就是说，我们眼前已经是有一条 “捷径” 了，只要你不要自作孽地胡乱花钱。如果没这个耐心而要去找任何秘籍，结果跌入庞氏骗局，真的是怨不得人。新年差不多要到了，亲友间的聚会总是免不了。当然，个人财富或事业状况很难在这种场合绕过去。相信有关注财经类资讯和文章的你，一定也听说过各种各样的致富之道（我也多次撰稿提到投资的重要性）。今天这篇文章，我想来点不一样，或说说我认为一些较为可行的致富方式。理财产品得看阶段 “你不理财，财不理你” 已经是很多人接触理财时最常听到的名言，然而，这些理财建议往往注重笼统概念而非执行细节。导致每次的理财决策都不一定会给你带来更多财富，更多时候只是让你的财富变得更少。所以，有些人的理财经验是越理财，财越不理你。要知道，财务规划师要能够发挥作用，前提是你得有财富让对方帮你规划。就像许多网友在自我调侃时常说的那句 “我缺的不是投资机会，而是投资的钱” 。如果你只是初出茅庐的社会新鲜人，你压根儿不需要什么财务规划师，你需要的只是一份极其简单的保单和医药卡（加起来一年也就两、三百令吉），然后努力提升自己的职场技能和存钱。遗憾的是，很多人一踏入职场就踩到理财的误区，那就是购买高额保单，却未曾想到那些保单的对象，几乎都是收入达到一定门槛的工作人士（有时销售人员本身也不清楚）。可以兼职，但慎选另一个许多人会尝试的选项就是找兼职，例如下班后驾Grab或找另一份副业。这么做确实可以让你的收入增多，毕竟开源和节流相比，我认为开源是更应该被重视，因为节流再怎么努力，你的上限就是你的收入，你总不可能剩下比你的收入还要多的金钱。不过，我认为兼职所需要耗费的精力并不是每个人都能够负荷。一般来说，30岁之前打一份兼职无可厚非，因为正职工作的收入是比较有限（碍于经验不足）。但是迈入30岁后，兼职就不是一件简单的差事了。况且，许多兼职往往都是一些体力活儿，这相当考验工作人士的身体素质，也容易在兼职的第二天无法有效完成正职工作，小心赔了夫人又折兵。这也就延伸到另一个我不太建议做兼职的原因，那就是兼职的工作经验很难积累起来，只是简单的劳力重复。认清 “捷径” 正如我的上一篇文章提到，如果一件事情要花10年才做得成，那么10年就是这件事的 “捷径” ，任何尝试缩短这段期限都只是歪路。更早之前，我已经写过，普通打工人老老实实地工作并配合公积金局的助力，是能够存到一笔可观的财富，差不过有64万令吉。如果再努力多一点点，百万令吉的存款并非天方夜谭。当然，正如模拟计算，你需要一踏入社会就开始存钱，并且努力工作到60岁。也就是说，我们眼前已经是有一条 “捷径” 了，只要你不要自作孽地胡乱花钱。如果没这个耐心而要去找任何秘籍，结果跌入庞氏骗局，真的是怨不得人。反过来说，那些被骗走数十万乃至上百万令吉的存款的退休人士， [vip_content_start] 恰恰从侧面证明了我们刚刚提及的 “捷径” 的可行性。认真工作认真工作一直都是我觉得许多人需要正视的。这并非是在帮资本家说好话，而是要大家认清一个事实。不关你打算创业还是打工，认真工作都极为重要，甚至是以上的建议的基础。你想要更好地理财，你得有钱，而且是有很多钱。这么一来，你才有犯错的空间。而很多时候，你再怎么精打细算或者卖力兼职，你很快会摸到那个天花板，是很有挫败感的。你会怀疑自己努力是不是有用。不过，如果你在正职工作中不断精进自己，你所能够得到的财务回报不但巨大，而且稳定。也只有稳定地增加收入，我们的财务状况才容易且快速地改善。说得难听一点，你要兼职，你要省吃俭用，这一切都是要你刻意为之，并不是自然之事，故难以持续。稳定的高收入才是那个关键。在达到那个水平之前，都需要在工作上努力。这也是为什么我很少相信那些斜杠青年是真的多才多艺，我更倾向认为他们是在正职里受挫才另辟蹊径，所以也不会却羡慕他们。这世界或许有很多的不公平，不过， “时间” 是目前我认为最接近公平的事情。也正因如此，我们才说一寸光阴一寸金。在这里祝大家在新的一年里，百尺竿头，更进一步。

11月前

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黄子伦 | 暴跌后的小型股可以买吗？

第一层认知是你要对成为职业羽球员捷径的理解，而第二层认知则是你对自己的现状有多了解。如果你知道自己无法这么努力，最好的方式就是放弃当职业羽球员的想法。所以说，在投资世界里，绝大多数人都有这两种认知不足的问题。上周谈到马来西亚股市的小型股，因为一些存股贷款（warehousing）后，疑似发生现金流困扰，被机构方挤兑和抛售。不过，就在星期一开市没多久，许多被 “特别关照”的小型股都有上涨，而且幅度不小。那么，你会否好奇为什么这些股票跌停板后，还能反弹呢？股民该不该抓紧时机去搏一把呢？回答这些问题之前，我想讨论投资应不应该 “假手于人” 。曾在一篇文章读过 “捷径” 一词的描述，我觉得值得反复思考。如果需要10年的时间办成某件事情，那么这10年所付出的心血和资源就是成就此事的捷径。就像你开车从A点到B点，最近的那条路线就是捷径。然而，在现实生活里，有很多人并不愿意去相信这条 “捷径” ，毕竟太苦了，于是相信一定有别的速成方式。到最后，往往逃不过花冤枉钱或者走歪路的下场。当然，最糟糕的，自然就是误入歧途。在我看来，大多数人自行找 “捷径” 是一种认知不足的问题。不过，请不要误会。此认知不足，非彼认知不足。举例来说，你想要成为职业羽球员，那么控制饮食、训练、找教练和陪练，克服弱点、积极备赛及参赛，维持一个有纪律的生活习惯和态度，则是重中之重。这些，也都是你成为职业羽毛员的捷径。只有完成这些步骤，那么奥运冠军才有可能。但是，如果你要成为职业羽球员，又想像个明星那样去参与各种娱乐活动，那么，什么奖牌就沾不上边了。经济学的世界里，许多事情往往都没有绝佳的解决方案，有的是一个又一个的妥协。你要鱼，就得对熊掌有所妥协，反之亦然。故，第一层认知是你要对成为职业羽球员捷径的理解，而第二层认知则是你对自己的现状有多了解。如果你知道自己无法这么努力，最好的方式就是放弃当职业羽球员的想法。所以说，在投资世界里，绝大多数人都有这两种认知不足的问题。因为谈到钱，大多数人都是有兴趣的，但是谈到要靠投资赚钱的功课，这群人会少个八九成。一般散户都有一份全职的工作，白天上班后，如果想继续拼搏，加班或者周末继续精进自己是少不了的事情。哪来多余的时间研究股票？面对这些障碍未客服，散户又能找到多少好的投资机会？不要忘记，爱因斯坦是因为他的公务员工作太空闲了，他才有精力去搞学术研究。而大部分人是很难找到这种肥缺的工作。这就产生另一个问题，因为许多人纵使忙得不可开交，也不愿意把投资事宜托付给别人。既然自己没精力研究，又不愿意给别人处理，那么大部分就会跟风炒股了。如果一只股票经历了跌停板后有些许反弹，又被自己捕抓得到，自然是天降横财。绝大多数时候，人们宁可凭运气赚钱，再用实力把钱给赔光，反复几次都乐此不彼。那么，真正应该做的方式是什么简单，那就是假手他人，或者说，把工作留给专业人士处理。所谓专业人士，除了知识和训练的根基比较强之外，最重要的是这些专业人士在你上班的时候，他们也在上班处理你的投资需求。你下班后看财报，而专业人士在你上班时就看完了，而且还有时间做各种纵横类的对比和分析。你会加班，专业人士也会加班。你投资亏钱，受影响的是钱，而专业人士投资亏钱，受影响的是他整段职业生涯。就像你不会去找医学爱好者看病一样的道理。的确，财经知识是没有太多阅读门槛，但要看懂和读透，是完全另一回事，因为里头有大量的法律条规要消化。这一点，我此前的文章已经说过。那么，回到一开头那些提问：为什么这些股票在跌停板后，还是能够反弹呢？而股民应该抓紧时机去股市里搏一把吗？答案已经很明确了。 [vip_content_start] 这些小型股的股价在暴跌后会反弹，因为有大量散户跟风去赌一把，就当作是买彩票。而你应该去搏一把吗？当然不应该。因为这里头有很多人在混水摸鱼。你的血汗钱随时在上班期间就被人顺走了。就算给你抓到谷底的价格，但那个套利机会可能就在你上班开会时溜走了。

11月前

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黄子伦 | 过去一周小型股变巨兽怒吼

不买股票是一种逃避，但如果决定投资，我认为要寻找基本面优质的股票。保本保命是第一要务。我知道很多人会被飞涨的股价吸引，所以要懂得止损。那些被提及的股票，短短几个月就涨了几十个百分点，有的甚至翻倍，交易量也非常大。这些都是值得警惕的信号。过去一周，马来西亚股市动荡不安，尤其是某些股票。巧合的是，大马交易所推出新的企业标志，配合转型成为更多元丰富的交易所。结果，多只股票跌停，到了周四，主要交易板和ACE板超过一半的股票都下跌了。一些人在社交媒体上戏称，交易所的新标志没有带来好彩头。大股东存股贷款的玩法除了与某些人士有特定关系的股票外，媒体还披露了一个重要的概念：存股贷款（warehousing）。该概念并不复杂，即公司股东（通常是创始人或大股东）将其股票抵押给投资机构（可以是机构，也可以是资金雄厚的个人或团体，但为了方便说明，本文将其称为机构），并支付利息，以换取大量的资金，与股票价值相当。举例来说，A先生如果将其价值300万令吉的股票抵押给B机构，可获得一笔同样金额的资金，期限为6个月。在此期间，A先生需要向机构支付利息。合约到期后，机构将股票归还给A先生，并收回本金。这种借贷行为本质上很简单，但银行或投资银行通常会提供较低额度的贷款，例如50%，甚至更保守的银行只愿意提供30%。与传统借贷方式相比，通过机构借贷可以省去麻烦、借得更多，但需要支付更高的利息。这是因为机构在借贷时承担了更大的风险，他们的唯一保障就是股票的价值。如果在借贷期间，A先生的股票保持稳定或上涨，那么双方都会相安无事，因为A先生还款压力不大。即使A先生的股票不涨反跌，只要按时还利息，机构也比较安心，因为没有太大问题。但如果出现拖欠还款或股票价格大跌，机构就会开始恐慌，随之而来的就是抛售股票保命。以上就是一个简单的讲解。小型股变巨兽引恐慌在现实中，情况往往更加复杂。例如，大股东可能拥有多只股票，并向多个机构借款。此外，机构也可能向多位大股东提供资金。如果股票价格不断上涨，大股东能够借到的资金就会越来越多，杠杆效益也会越来越大。说到杠杆效益，很多人只看到其好处，鲜少有人搞清楚 “高杠杆” 往往意味着 “低容错率” 。理论上，如果你的资金只有 10 万令吉，而借了 10 万令吉，那么你的容错率是 50%。反之，如果你借了 1,000 万令吉，这相当于 100 倍杠杆，你的容错率就降到了 1%。因此，当整个资金链条的杠杆越高，那么只要在任何一个环节出现问题，很可能就是天崩地裂的开端。有媒体报道，投行将部分股票列入观察名单，要求客户在投资这些股票时必须全额付款，以防杠杆交易亏损后无法偿还贷款。那么，为什么一些小型股的暴力下滑，却能够引起整个股市恐慌？证券监督委员会不是说，那些公司的市值和交易量只占马股的一小部分吗？ [vip_content_start] 确实，证券监督委员会所言甚是。不过，正如我所说，现实生活里，许多事情都会变得复杂。避开卷入股市风暴大股东通常会持有大量优质股票，因此一旦他们遇到偿还难题，相关借贷方就会四面八方催款、挤兑。最终，大股东们不得不抛售手中的优质股来偿还债务，或安抚借贷方，以免自己被逼到墙角。要注意，以上的叙述始终只停留在一名大股东和一家机构的协议。在市场里，各方的关系网会更加错综复杂。最后，造就了大家所目睹的“完美风暴”。那么，要怎么避开自己的财富被卷入这种风暴里呢？不买股票是一种逃避，但如果决定投资，我认为要寻找基本面优质的股票。保本保命是第一要务。我知道很多人会被飞涨的股价吸引，所以要懂得止损。那些被提及的股票，短短几个月就涨了几十个百分点，有的甚至翻倍，交易量也非常大。这些都是值得警惕的信号。最后，如果你不懂投资，又没有时间投资，但又想要投资，那么请考虑找一位专业的基金经理帮忙。在过去一周，我们帮助客户管理的资产很幸运地有所增加。

11月前

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黄子伦 | 投资要小心肥猫公司

身为一名打工人，谁不希望公司的福利越多越好？但公司不可能对员工有求必应，因为这些福利都需要成本。如果公司所在的行业不景气，这些福利就可能被砍掉，以维持公司的财务状况。公司如此，国家亦然。很多人喜欢说 “工字不出头” ，意思是打工很难出人头地，反而创业才能获得更多财富。这句话有一定道理。工资是死的，而生意的营收却没有上限，所以创业是获取更多财富的途径。但这句话忽略了一个事实：绝大多数创业都会失败，无论是社会新鲜人或识途老马。此外，商业社会也出现了“打工皇帝”这一称号，指的是靠打工的死薪水就能积累大量财富的人。不过，这篇文章的目的并不是要告诉大家什么工作最赚钱，而是要提供一个极其“偏颇”的观察给各位投资者。请注意，这项观察并非适用所有情况，它只是一个视角。请做好准备，让我们继续。打工人眼中的理想工作，无非是“事少、钱多、离家近”。但现实生活中，这样的工作可遇而不可求。但不用担心，我们还有另一个方式来寻找较为接近理想的工作，那就是“福利好”。如果大家留意“最受欢迎雇主”的名单，就会发现其中大多数都是巨型公司。这无可厚非，因为各种员工福利都需要充足的财力才能维持，否则就无法持续。因此，能够上榜的自然都是耳熟能详的雇主。如果我们从员工、雇主或股东的视角来看，这份名单的意义就完全不同了。对于员工来说，这份名单代表着他们的福利和预算；对于雇主来说，这份名单代表着一笔不菲的固定开销；对于股东来说，这份名单代表着公司的盈利能力。每当公司开会决定要延续、增加或砍掉哪些福利或预算时，都会给员工带来不同的感受，自然也会影响他们的留职意愿。身为一名打工人，谁不希望公司的福利越多越好？但公司不可能对员工有求必应，因为这些福利都需要成本。如果公司所在的行业不景气，这些福利就可能被砍掉，以维持公司的财务状况。公司如此，国家亦然。但是，当一家公司即使面临许多挑战，营收无法快速增长甚至萎缩，员工依然不愿意调整心态，继续要求公司兑现各种财务承诺，例如退休计划、更高的花红奖励等等。如果管理层依然决定满足员工们的要求，那么这间公司的财务就非常危险了。当然，投资者也会用脚投票，抛售其股票。问题来了，如何判断一家公司给员工的福利是否过分？很简单，多认识一些内部员工，看看他们的公司平时是怎么花钱的。比如，每一次开会都要点大量的食物，多到吃不完吗？出差的酒店预算太高了吗？员工的报销发票没有抽查吗？是否有大规模公器私用的行径？ [vip_content_start] 各个公司都存在以上问题，所花费的金额是否合理，见仁见智。但只要你积累了一定的工作经验，你心中自然就有一把尺子来衡量了。当然，如果公司赚很多钱，这些问题都会被掩盖。正所谓“一白遮三丑”，公司的强大收入就是那个“美白霜”和“遮瑕膏”。但花无百日红，由俭入奢易，由奢入俭难。一旦收入减少，花钱如流水的预算态度就会把公司财务迅速拖入“十八层地狱”。或许有些读者会认为，如果公司福利不够好，就无法吸引到足够人才来帮助公司发展。这句话没错，因此，公司在提供福利时，需要拿捏好尺度。此外，一家公司如果福利太好，也会吸引到那些只看重福利的求职者。这些求职者往往生产力平庸，因此公司需要在招聘流程中严格把关。这多多少少对应到不久前社交媒体上引发热议的案例：一位母亲为自己女儿找临时工，却与雇主发生争执。这案例也反映了很多人面试时犯下的低级错误：把自己想要“占公司便宜”的意图表现得太明显，甚至觉得理直气壮。如果一家公司有大量这种员工，也难以长久发展。

11月前

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黄子伦 | 我们的市场过热？2024须知投资主题

市场就是这样，只要大家对几个概念有所共识，那么资金就会迅速涌入。就好像疫情期间，市场疯狂买入手套股那样。那时候，手套公司几乎每个星期都会和投资者电话连线，汇报他们的最新业绩变化。 2024年也只是过去了一个星期，我们的大盘指数就已经涨了2.27%，环顾整个亚洲市场，也只有巴基斯坦和菲律宾胜过我们。巴基斯坦和菲律宾的大盘指数总市值换算回来分别为0.22兆和0.31兆令吉，而我国大盘总市值则是1.04兆令吉。换言之，如果以更大市值的角度出发，富时吉隆坡综合指数完全可以像冯小刚在电影《功夫》那样挑衅地大喊：还有谁？！当然，这是句玩笑话，因为冯小刚在电影里嚣张没多久就被斧头帮以一种很戏谑的手法给干掉了。回归正题:马来西亚市场现在是不是过热？我们先看数据，在过去四个交易日里（从星期二到星期五依次排序），主要交易板上升的股票比例分别是33%、47%、38%，和44%。而在创业板里下跌的股票比例是38%、27%、31%，以及40%。作为对比，去年12月26日，主要交易板和创业板的上升股比例分别是29%以及21%。换言之，只要你没有太乱来买到烂股，过去几天你赚钱的概率是蛮高的。此外，数据也显示马股的交易量非常火热。这样的年初开场，对我这种已经对熊市有点适应的人来说是非常不可思议。一方面，我们是开心的，毕竟公司所推出的基金今年也涨了5%，我们可以给客户带来更多回报。但是，我们也要开始套现，兼顾投资组合里的现金比例。说到底，股市翻脸不认人是非常快速。许多散户估计现在仍然沉浸在电影《金手指》里的金牌庄家角色，觉得自己是股神附体。市场情绪的变动提高估值为什么会有这种感觉？很简单，因为2024年的马来西亚和2023年最后一天的马来西亚并无二致。政府还是那个政府，企业还是那个企业，政策更是不用说。市场更是预测大盘在今年的每股盈利会下滑5%，营收预测则是上升。也就是说，分析师们都觉得今年会有许多成本压力，压低盈利表现。因此，如果要说有什么改变，无非只是市场情绪上的变动，而提高了估值。有什么事情影响到这些投资情绪呢？有几样，在此前文章有提过，这里简单复述。美联储降息期待不断提高首先就是对美联储明年的降息期待不断提高，现在市场已经认为美联储会在年中时至少降息50个基点，到年末降息至少125个基点。其次，政府开始对信托基金的海外投资征收资本利得税，使得那些有灵活空间的信托基金不得不对海外投资的比例更加谨慎，如无必要就把钱留在本地市场。第三则是许多人对今年几大投资主题有较高兴趣，分别是柔佛和砂拉越的发展计划。建筑旅游水利值得被留意市场就是这样，只要大家对几个概念有所共识，那么资金就会迅速涌入。就好像疫情期间，市场疯狂买入手套股那样。那时候，手套公司几乎每个星期都会和投资者电话连线，汇报他们的最新业绩变化。那么，在今年，有什么版块是真的值得留意？ [vip_content_start] 目前来说，市场共识是认为建筑版块、旅游版块，以及一小部分的水利版块。建筑版块很好理解，因为这个行业具备乘倍效应，能够带动其他行业例如建筑材料（钢铁和水泥）的需求量。而且如果那些大型基建计划，例如高铁，真的启动，那么附近的房地产价格也会水涨船高，最后提高整体的财富效应。旅游版块则是赌在了中国游客的回归。说到底，中国是马来西亚外国游客的主要来源国。而且令吉兑人民币不算强势（相较于泰铢兑人民币），是可以吸引中国游客到此旅游。加上油价从去年年末开始已经有所下滑，对于航空业来说也是一大喜事。如果令吉再争气些就更好了。最后则是水利版块，这个主要是水费改革以及输送管的整体改善。说到底，马来西亚有太多的水被浪费掉了，主要是水费太低使得运营方面经常入不敷出，设施也容易年久失修而造成更多浪费或者发生水污染。以上就是对过去一个星期的简单回顾和投资看法，希望对各位读者有所裨益。

12月前

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黄子伦 | 2024你必须掌握4大投资挑战

作为2024年开篇文章，在此列下我认为今年有可能发生的投资挑战，供各位参考。一、政治风险异常多这个应该有写过，今年里有几场选举，例如台湾、印尼，以及美国，都会是非常重要的。作为投资者来说，选举之前会产生许多没有必要的政治作秀和发言，进而引发不必要的政治纠纷，如果处理不好甚至可能升级成地缘政治风险。二、各国央行向左走向右走美联储猛烈升息导致的一系列后果，例如全球股市大跌、美元强制崛起、硅谷银行破产，以及现在美国国内的商用地产贷款融资困境，都是有目共睹。即便通膨率已经下来非常多了，美联储也只是换了个方式，把焦点从通膨率改去个人消费金额方面的指数，更别提该主席始终未曾说过会要降息（有的也只是他们的内部预测而已。至于有没有参考价值，点击请看回此前文章）。美联储要降息不会太早美国房地产因为高利率所致，使得房地产交易量减少，从2021年的612万笔交易下降到2022年的500万笔，而2023年11月差不多是382万笔（换算成一年）。虽然房价是有所下滑，不过整体的指数还是在相当高水平。换言之，社会的整体财富还是有盈余的（中国则是相反）。只要财富盈余尚在，美国人民的消费能力还是能够维持一段时间。从这个观点来看，美联储要降息不会太早。就目前来说，许多研究以及一些针对美联储利率期权价格的对赌都认为，美联储大概率会在下半年开始降息。其理由是因为美国的经济成长率还是非常坚挺，成长率更有可能是缓慢，但应该不会衰退（况且，美国财政部长已经修正了 “经济衰退” 的定义，算是官方摆明死不认账）。不过，美联储会升息是不怎么可能。要知道，不少中小型美国银行从美联储借钱来解决的融资困境，而该计划将会在2024年3月届满。根据11月的数据，银行们的总欠款是1140亿美元，为抵押品价值的76%。如果美联储又猛烈升息，这些抵押品的价值就会迅速下跌，分分钟让其中一些欠款银行难以偿还，节外生枝。故此，美联储近期内按兵不动是板上钉钉的事。更多资金注入美债市场至于欧洲，则有不同考量，因为他们会要重新建立更有纪律的财政预算案（许多因为抗疫和俄乌战火牵累而搁置），奈何他们需要避免走向通货紧缩的局面，所以降息的可能性较大；反观，日本则因为民间储蓄率和财富庞大，所以即使通膨导致许多生活成本上升，还是能够有喘息空间。这也让日本央行有更多空间去上调 “收益率曲线控制” 的目标（Yield Curve Control）。由于央行们的步伐在2024年会有更多分歧，加上美国降息可能性较大，所以会有更多资金进入美债市场。倘若如此，大宗商品也会从中受益。三、中国是信心问题关于中国国内到底有多少危机，坊间和专业机构都有不同版本的 “世界末日论” ，加上传闻当地金融界里不允许 “看淡国内经济” 的言论存在，即便是专业投资机构也不得不更加谨慎以待。老实说，对于中国的各种 “世界末日论” ，我从十余年前入行那天就听到现在，是真的麻木。我认为中国目前最大的问题是执政者同时间想要克服的问题太多，却偏要同时解决全部问题，而非逐个击破。中国既想要房价高企，增加社会财富，又担心房价过高引起民怨，所以去打房。可以说，任何国家只要认真去打房，往往就是经济衰退的开端。房地产在国家GDP有吃重角色实为常态，是所有国家快速发展的必经之路。况且，房子往往犹如一座城市的股票。如今许多房地产公司纷纷传出有崩盘危险，中国政府则因为担心会助长道德风险而选择观望，这导致中国社会蒸发了大量财富，最后影响整体消费情绪。因此，如果我们把形势反过来看，那么中国政府要让经济重新振作，必然要找到适合的方式让房地产企业能够存活下来，至少让那些房地产企业创办人拿出私人财产偿还部分债务等等。所以，中国市场还是有潜力，但需要一段时间让市场恢复信心。当然，也不要忘记这个月即将举行的台湾选举，很有可能徒增许多不必要的政治风险。四、马股低迷但有潜力看回本地，我认为本地还是有不错的投资良机。我做了个统计，本地券商们给吉隆坡综合指数给出的目标价格，2022年平均为1,640点，但只录得1,495.49点；2023年平均为1,661点，实际录得1,454.66点，比前一年更低。随着预测不断落空，券商们也学乖了，2024年的平均预测点为1,631点，是这三年最低的。从这里，我们可以看出市场的期待值是越来越低。当整体期待值低落时，就容易出现业绩惊喜。与此同时，有两个事情会让本地的投资资金增加。 [vip_content_start] 一是安华指示官联投资机构把国外资金调回来本地市场；二则是从今年开始，信托基金需要为海外投资缴付资本利得税。虽然当中明细尚未确定，不过一旦实行开来，那些能够灵活调配市场的基金，会考虑把部分资金重新调回来本地市场。这么一来，市场就会热闹许多。资金多了，但是大盘公司就这么多。因此，中小型股会有更多上升潜力。我自己，包括公司团队始终认为，中小型股是许多人积累财富的重要通道。当然，这也包括基金，尤其是像我们这种体量不大的基金，绝对能够在马股的池子里畅游。以上就是一些对2024年的感想，希望对各位有所帮助。

12月前

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黄子伦 | 资本、科技和人

现今社会的竞争是更加激烈，使得许多年轻人觉得大学文凭没用（网红泛滥也助长了这类看法）。但，我认为大学文凭依然有价值，只是被削弱了。其次，现在大学生这么多，搞不好硕士是未来的学士呢？这无疑会大大增加竞争成本。无奈，教育是最靠谱的增长因素之一，你真的不要努力一点吗？ 2023年岁末有几位重大人物离世。第一位是巴菲特的老友——查理•芒格。他可谓是投资领域的泰山北斗，许多和巴菲特的对话不但充满智慧，更是充满趣味，要说他们是投资界的相声二人组也不为过。第二位是百岁老人——亨利•基辛格，曾担任美国国家安全顾问和国务卿，在美苏冷战期间以及中美建交，扮演重要的积极角色，他的理论主张成了现代国际关系的代表。第三位在冬至前一天逝世，他是罗伯特•索洛（Robert Solow）享年99岁。作为一名美国经济学家，他那套 “索洛经济增长模型” 可说是现代经济学重要里程碑（当然，他也是倾向认为政府应该干预市场）。这套模型是有一套公式的，简单来说就是经济增长受到三个重要因素影响，分别是：资本、劳动、以及技术进步。也就是说，不断优化这三个因素，那么经济增长理应不会停滞。 M7能弯道超车的关键因素对很多人来说，这很老套或常识，但那时候很多人认为关键因素是“资本积累”。但索洛不同意，他认为资本积累纵使有效，但也得建立在劳动不发生质变的前提。劳动力和科技可以互相影响，因为提升劳动力的效率，很多是升级械设备。说到底，一名只会用扫帚的清洁工人，和另一名能使用吸尘机的清洁工人，很明显后者产能更高；而更有效率的培训效果，能让只懂用扫帚的工人也学会了如何使用吸尘机。个人如此，国家如此，企业更不会例外。为什么提到美国在2023年的股市表现，大家就说起M7（即Magnificent 7，意指特斯拉、谷歌、Meta、苹果、微软、英伟达，亚马逊）。要是没有这7家公司，美股整体表现根本惨不忍睹。而这七家公司都是科技公司，也身处一个充满变数的行业。他们的成绩也都是依靠科技不断颠覆原有的常态来实现增长。如果资本是增长的力量，为什么这七家公司，没有金融股？要知道，美国是一个靠金融起家的国家。 [vip_content_start] 理由很简单，因为资本增长空间有限。不管你是高盛或摩根，你能招揽客户的数量终究有上限；你能靠操控资本，实现巨大的复利效应（例如投资回报率）也是有限。而且，就算你再厉害，也未必比得上巴菲特他们。进一步说，你看现在这七家公司，不但是科技公司，而且都是新晋公司，并非那些旧型经济的公司。这很好说明，是科技让这些公司的创办人和CEO有了弯道超车的可能性。当然，人们可以争论说，这些企业的成功离不开资本的力量。但我相信在这些行业赛道上竞争的公司全都有资本家护航，但不见得大家都能够取得类似的成绩。增长模型的核心就是人说到底，所有增长模型的核心就是人。只有人才是任何经济模型里，难以衡量和预测的变量。这也是为什么在任何阶段，企业和国家都应该不断对教育和科技研发投入更多的资源，而且这种投入往往会花上比十年树木更长的时间。这也是我不是太喜欢那种现在流行什么，就培育什么技能人才的做法。许多时候，这些教程的根基和素质都不稳，却为了盈利而白白浪费莘莘学子的光阴。从另一个角度来说，现今社会的竞争是更加激烈，使得许多年轻人觉得大学文凭没用（网红泛滥也助长了这类看法）。但，我认为大学文凭依然有价值，只是被削弱了。其次，现在大学生这么多，搞不好硕士是未来的学士呢？这无疑会大大增加竞争成本。无奈，教育是最靠谱的增长因素之一，你真的不要努力一点吗？当然，如果你是官二代或者富二代，就当我没说过吧。在此祝大家2024年投资顺利！

12月前

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黄子伦 | 美国危机已过？股市开始狂欢？

市场暂时因为美联储官员的内部预测有所松口，所以暂时换得一些喘息空间，但千万不能就此认为明年就是一帆风顺。该套利的，还是得适时套利。美联储上周召开今年最后一轮货币政策会议，也如许多市场预料，没有升息。只是美联储的内部预测文件揭露，明年的美联储利率应为4.60%，比现在的5.25%至5.50%，低了至少65个基点。美联储每次降息如果都是25个基点，意味着明年可能会有3轮降息。此消息一出，一下子提振市场的投资情绪，美股纷纷写下了各种涨幅记录。但，只要仔细研究，这份内部预测文件只是市场片面解读的暂时狂欢。这份文件每个季度都会发布，主要是内部官员对于美国经济的预测和看法，包括一些主观意见，所以被许多人定调该文件能透露美联储官员的未来动向。早在今年6月的内部预测，美联储官员已经认为2024年利率为4.60%，到了9月时则上升到5.10%。换言之，若内部预测发挥了影响，美股在今年第三季应该交出不错的成绩。然而道琼斯指数、标普500指数，以及纳斯达克指数都纷纷下滑3%至4%不等。这次真正影响美股的是美国企业的强劲实力，因为美股在11月的涨势就可以窥知一二。那么，美联储官员的这种内部预测是不是一点影响也没有？内部预测的参考价值多大？说实在，影响力还是有的。只是，内部预测不管多符合市场的乐观期许，其主席鲍威尔还是会保持他的鹰派发言，因为他们希望管理市场对未来通膨的期待，以便能控管未来会发生的通膨率。这听起来有点绕，而且也有点玄学味道。不过，很多时候，人们的消费行为，以及企业的投资决策，往往都是按照他们对未来的期许来判断。如果大家认为自己的未来收入会减少，那么很大可能就会开始紧衣缩食。当市场消费情绪转弱，那么经济状况自然就会提早进入萧条。某程度来说，也是一种自我寓言实现。同理套用在通货膨胀率，如果大家认为通膨已经下来了，那么在消费时，也自然不会对价格太敏感，最后是市场的消费总额上升，导致通膨率高企，拖慢了抗通膨的步伐。这就是鲍威尔很少会发表“让市场开心”的言论。美国经济衰退风险摆脱了？那么，是不是说美国已经摆脱经济衰退的风险？ [vip_content_start] 也不尽然。如果我们回顾过去几年的内部预测记录，就会发现美联储官员很多时候错得离谱。 2021年12月，他们认为2022年的政策利率调高至0.90%，那时俄乌战争还没发生。到了2022年3月，战争开打了，他们预测政策利率会调高至1.90%，那时他们还觉得通膨不足为惧。到了6月，通膨压力显现，这些官员们有点慌，不过他们还是认为概念政策利率也顶多到3.40%。到了2022年年末，我们都知道了，美联储的政策利率目标区间为4.25%至4.50%。此时，这些官员们已经为2023年进行预测了。今年第一季，他们认为年末时，利率顶多停在5.10%。结果呢？现在是5.25%至5.50%时间。内部预测只是一个参考从这些例子可以看出，美联储官员的内部预测并不等于该局之后的做法。顶多也只是一个参考。市面对美联储有许多看法，有些认为他们依然清楚在做什么，该做些什么；有些则认为，他们对美国当前的经济状况已经毫无头绪。我则认为美联储虽不至于什么都不懂，但可以肯定的就是，整体经济状况比他们想象中来得复杂。就拿今年年初的硅谷银行被挤兑一事来说，这就是美联储激进升息的后果。另一个例子则是美国的商用贷款，因为疫情导致办公楼供过于求，使得这些办公楼的租金收入瞬间蒸发，高利率让整个融资变得更困难。这些都是中型银行会遇到的困难，虽未必会产生巨大系统性风险，但冲击力不容小觑。总的来说，市场暂时因为美联储官员的内部预测有所松口，所以暂时换得一些喘息空间，但千万不能就此认为明年就是一帆风顺。该套利的，还是得适时套利。

1年前

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