明白了这些操作的背后逻辑，你就能够明白为什么VC/PE喜欢搞什么科技的独角兽企业，因为只有这些企业的商业模式才能够提供足够空间让大家吹捧估值。 最近，财政部透露国库控股（Khazanah）和国民投资机构（PNB）在本地知名时尚品牌dUCk的控股公司FashionValet（以下简称FV）共投资了4,700万令吉，而最后只能以310万令吉出售他们的股权。 此消息一出，可说是激起千层浪，让人再次对这两家机构的投资决策是否公允和透明提出质疑。而两家官联投资机构反复强调，这部分亏损和其他投资收益相比是微不足道，但他们依然坚持这出售决策只是投资组合上的调整。 其实在这则消息被报道之前，早在2022年就有媒体报道并提出质疑，FV作为一家累积亏损至少8,000万令吉的公司（FV在2020年的保留亏损高达8,344万令吉），究竟怎么拿到官联投资机构的投资。而我也曾听过从事时装零售业务的老板提及FV这家公司，他们知道官联投资机构正在寻求买家，该老板原本有意投资或收购，奈何估值上被狮子开大口而只能作罢。 那么，这是怎么一回事？是不是官联投资机构的投资都极度糟糕？ 要回答这道问题，我们首先需要搞明白资本市场在这类投资的运作逻辑。 说到投资，许多人马上想到的就是股票投资。而股票原本就是公司股份的一部分，股票交易所也只是提供一个场所供大家买卖上市公司的股票。当公司尚未上市之前，就被称之为私人企业，里面的大股东往往都是创办人以及一些在公司创立初期提供融资的投资者。 投资者为何愿意投资未上市企业？由于这类公司的股权交易成本极高（反之，上市后可能转变为溢价），加上许多资讯并不公开，只有当事人知道，因此，使得公司估值被大打折扣。此时入资，在未来上市后有翻数倍，甚至十余倍，乃至数十倍的潜力。 在这领域，有两种常见的投资机构，分别是风险资本（Venture Capital）和私募股权（Private Equity）。这两者虽然在一些投资细节上有些不同，但都是专注在企业早期阶段的投资（只要是还没有上市的企业）。由于我们会反复解释这两种投资的角色和思维模式，以下我们简称他们为VC/PE。 那么，VC/PE怎么赚钱？ VC/PE有两个主要收入，第一个自然是投资。在金融的角度来说，很多VC/PE都是玩这一个概率游戏。假设你把10个投资项目介绍给这些VC/PE，每个项目要100万令吉，共计1,000万令吉。VC/PE投出去1,000万令吉之后，心知肚明大部分的项目都会惨淡收场。不过，只要当中有一个项目能够赚到钱，而且是赚到10倍，那么他们就能够收回1,100万令吉。这笔收益就已经能够抵消其余9个项目的亏损。 当然，这一切都只是理论上。现实生活会更加复杂，例如有可能这10个项目都亏钱、或者是赚钱的项目所提供的收益无法抵消全部亏损、或者VC/PE在亏钱项目投入更多钱而赚钱项目投入更少钱、又或者VC/PE不断给已投资的亏损公司继续注资，希望能够转亏为盈。这些都会让许多VC/PE蒙受亏损。 而VC/PE的第二个主要收入则是管理这些投资项目的管理费（management fee）。假设管理费是1.00%，而VC/PE旗下的投资项目估值为100万令吉，那么一年的管理费则为1万令吉。严格来说， VC/PE和管理投资的团队是分开的，前者负责找客户筹钱，后者负责投资项目，但很多的VC/PE机构会同时处理这两项工作。 有些读者可能会发现，既然VC/PE可以收取管理费用，那么岂不是有强烈诱因把这些私人企业的估值给吹上天？ 是的，这就是这行业的道德风险。 假设A公司在第一轮融资时，以200万令吉卖出了20%股权，那么其估值就是1,000万令吉。在第二轮融资时，A公司以1,000万令吉卖出5%股权，意味着公司估值已经是2亿令吉了，第一轮的投资者就握有价值4,000万令吉的股权，账面盈利为3,800万令吉！而公司创办人则通过出售股权，拿到了1,200万令吉，身价也涨到了1.5亿令吉，然后开始策划各种 公关活动，时装拍摄、名人榜等等（某程度上，这些名人榜也是一个反向指标）。 你看，只要之后有人愿意更高价买入股权，早期入局的投资者在账面上就赚得盆满钵满。这也是为什么我们常看到新闻报道某些公司估值动辄几十亿，甚至是几百亿。市面上，许多商业独角兽都是依靠这种互相吹捧估值的灌水操作出来的。反正，早期的投资者看了开心，收取管理费的VC/PE也开心，后来入场的觉得自己有份投资了一家独角兽企业，可谓是皆大欢喜。 明白了这些操作的背后逻辑，你就能够明白为什么VC/PE喜欢搞什么科技的独角兽企业，因为只有这些企业的商业模式才能够提供足够空间让大家吹捧估值。而从许多资讯上来看，本地的官联投资机构似乎也更乐意去追逐那些高大上的行业，例如科技或者电商（包括这篇文章的FV），而鲜少去理会那些真的迫切需要融资的中小型企业。 企业向官联投资机构伸手要钱，除了钱，肯定也想得到后者在名气上的背书，因为能够打通很多官僚网络，而后者也是这般看待你，看看是不是能够给他们的投资组合增光。什么 “本地” 、 “扶持” 、 “独角兽” 、 “电商” 、 “科技” 等等……一切都是噱头。而FV能够拿到这两家官联投资机构，除了创办人的创业故事卖点，背后肯定少不了一些大人物的牵线。 当然，并非全部官联投资机构的投资都是失败的。就像是国库控股投资的Farm Fresh，可以说是相当成功，后者的盈利和业务板块也在不断地扩大。不过，我相信这也是Farm Fresh的生意模式符合国库控股投资的投资议程，那就是解决国民的乳制品供应问题，否则铁定难以有今天的规模和成就。 那么，你说是不是VC/PE都不投资就很好？也不是。VC/PE要明白一件事，一些生意一旦有了一大笔资金的介入，很快就会走样。很简单的，因为资本是看回报率和回本速度的。因此，企业一旦拿了资金，就需要快速扩展。往往，这是就是最容易出现问题的时候。 因为原本资源匮乏，所以创办人做任何事情都会精打细算，扩大业务的流水账也要尽可能严谨估算。但是，当创办人突然拿到几百万令吉到几千万令吉，就非常容易出现过于松散的判断，开设的店面地点就怎么贵，怎么来（更别说有些创办人会先装修办公室或者给自己生活做各种升级，WeWork也是一例）。这也是为什么VC/PE底下会有一堆败家子。 好了，今天暂时这么多吧！未来就看看FV的故事有何进展，再来和大家说说资本市场的其他故事吧！
2月前
摊平还是追高的操作还有另一个隐性成本，那就是你要更紧密追踪股价的变化，因为如果是波动性不强的股票，你无法找到机会去执行这套操作。 今天谈一些投资策略上的操作难题：摊平和追高。 不管你是哪一类投资者，一定都会遇到这样的困境，那就是股价走势有些出乎你此前的预期，为了增强收益或者缩小亏损，你需要决定增加自己在某只股票的仓位。 所谓摊平（average down）就是在股价下跌之后，你再次买入来拉低平均成本。当股价出现反弹时，你就能凭借这方法提早获得收益；至于追高则是在股价上涨的阶段，再次买入，以此增加自己的仓位比例，希望能够在这段股价上涨潮赚尽每一分钱。 如果你是学信托基金经纪常给客户推荐那样，不管涨跌，每个月都按一定比例来买入的话，就不是摊平和追高的操作了。而这种投资方式非常考验投资者自己是不是有放一些心思去研究，并找到一个会在中长期上涨的投资标的。一般来说，也就只有少数股票指数类基金符合这些特征。而我可以很负责任地说，执行这种操作的绝大部人都是在赌而已，并不是投资。 说回正题。摊平还是追高，不管采取哪个操作，你都需要投资者的投资组合里留有一定比例的现金，否则免谈。如果你有办法像巴菲特那样，旗下有家GEICO保险公司不断给你输血，那么最为理想。当然，一般人都不会有这样的优势。 除了这个成本考量，摊平还是追高的操作还有另一个隐性成本，那就是你要更紧密追踪股价的变化，因为如果是波动性不强的股票，你无法找到机会去执行这套操作。所以，也不适合那些懒得看盘的投资者。有时候，一些交易机会就是稍纵即逝。 说了这么多，就让我们来说说，摊平还是追高，哪一个更优？ 先说结论，追高比摊平更优。不管是策略上，还是心理上。 我们先来谈谈摊平吧。假设A股的股价现在为1.00令吉，你用1,000令吉买入。撇除交易成本不算，你可以买到1,000个单位。我们假设摊平的操作是每当股价从1令吉跌10%，你就会用同样的金额买入。当A股下跌到0.90令吉，你再用1,000令吉买入，你会获得1,111个单位；股价跌到0.80令吉，你再用1,000令吉买入，你会获得1,250个单位。 如此重复到A股跌到0.60令吉，你一共花费了5,000令吉，总共拥有6,457个单位，平均成本为0.77令吉。现在，只需要A股的价格上涨到0.77令吉的水平，你就可以赚钱了。如果不摊平，你就无法享受到股价反弹的好处。 话是这么说没错，但你要算算，从0.60令吉涨到0.77令吉整整需要 29.1%的涨幅！不是不可能，但我会认为这种概率偏低。要知道，一只股票会被投资者不断从1.00令吉的水平抛售到0.60令吉，或多或少，说明了这当中有许多我们不知道，或者尚未看到的风险。正所谓无风不起浪。 当然，你认为股市是充满了变数。低概率不等于不会发生。你要这么看，也未尝不可。反正也不是我的钱。不过，我需要把以上的数学演算再推得更极端，从0.60令吉的假设，我们进一步推到0.30令吉。到了这个地步，你一共投入了8,000令吉，一共买得14,290个单位，平均成本为0.56令吉。届时，这股票需要上涨86.6%，你才可以收回本！ 而且你发现了吗？越是摊平，你的平均成本和股价的距离越是无法拉近。到最后，你需要股价有爆炸式的涨幅，才有可能收复失地。跌势越糟的股票，越有可能爆炸式涨幅吗？ 你说，我刚才的摊平策略太保守了。你建议每次摊平的金额是上一轮的两倍，就像是赌场里赌大小一样。你就不信它怎么都不开一局 “大” 。 即便如此，当股价从1.00令吉跌到0.30令吉，你一共投入255,000令吉，拥有696,985个单位，平均成本为0.37令吉。的确，比起上述假设的0.56令吉低了不少。但从0.30令吉上涨到0.37令吉，也是22%的幅度啊！ 且不说你这番操作有没有弹尽粮绝的问题，但凡一只股票能够不断下跌这么多，没什么人会有这么大的勇气不断地摊平。你一定会停在某个股价水平。当你意识到自己应该抽身离场，你才发现自己已经深陷泥潭之中了。你，已经被 “沉没成本” 等各种认知偏误带去荷兰了。 说完了摊平的情况，让我们看看追高。 同样的例子，股价从1.00令吉的水平，每上升10%，你就追高1,000令吉。当股价已经涨到1.40令吉，你一共花了5,000令吉，平均成本为1.18令吉。也就是说，只要下跌15.5%，你所有的收益就会被抹平。容错空间为15.5%。 虽然15.5%的跌幅比29.1%的涨幅更容易发生，但因为你有更紧密追踪股价，所以算是一种风险管控。其次，如果股价真的下跌15.5%，最糟糕就是一个不赚不亏的局面。当然，如果有做好风险管控，守住第一笔投资的盈利，那么之后赚到的都是Bonus。 我们把这个演算再进一步推进。当股价涨到了1.70令吉。你一定投资了8,000令吉，平均成本为1.31令吉。你的容错空间来到了22.9%。你看，追高的连续操作可以提高容错空间，而且盈利也大大增加。 追高，你最担心的是股价由盛转衰。但，因为你手中握有盈利，心态上就更加平稳，对身心也更健康。 还有一点很重要的是，不管是摊平，还是追高，任何投资者都是确认了 “自己买得便宜” 的水平出手。股价跌了，就是告诉你此前的估值判断出错了，摊平是无法挽回错误的，摊平是在赌未来出现一个 “对” 来为此前的错误赎罪；反之，股价升了，就是你正确估值的奖励。追高，你是在 “对” 的基础上，尝试结出更多 “对” 的果实。 以上，就是我的分享。希望对你有用。
2月前
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